投資要點(diǎn)

2014年LED照明大時(shí)代來(lái)臨，行業(yè)拐點(diǎn)向上，獲利改善，政策催化加速。2014年行業(yè)景氣度及擴(kuò)產(chǎn)信心將持續(xù)回升，行業(yè)增速恢復(fù)有望高成長(zhǎng)。重點(diǎn)體現(xiàn)其一LED與節(jié)能燈最低價(jià)差接近1倍;其二：10美元甜蜜點(diǎn)產(chǎn)品種類快速增加;其三：需求進(jìn)入高彈性增長(zhǎng)階段，需求對(duì)于價(jià)格敏感度大幅提升;其四：LED照明應(yīng)用產(chǎn)值貢獻(xiàn)比例將與背光相當(dāng)，有望達(dá)到40%以上，其五：2014年價(jià)格跌幅相對(duì)有限，單季度跌幅在5%以內(nèi)。從財(cái)務(wù)面看，行業(yè)獲利能力持續(xù)改善，毛利率有望逐漸穩(wěn)定。從政策面看，2014年全球進(jìn)入第二波白熾燈禁止高峰期，加速推動(dòng)LED照明相關(guān)產(chǎn)品推廣。

2014年LED照明需求有望向上，或帶動(dòng)全產(chǎn)業(yè)鏈供求改善。從產(chǎn)業(yè)鏈看，隨著照明應(yīng)用需求的快速增長(zhǎng)，經(jīng)歷2012-2013的去產(chǎn)能化，2014年MOCVD設(shè)備產(chǎn)能利用率將持續(xù)回升，由2013年的74%提升至今85%以上(國(guó)內(nèi)由2013年的63%以上提升至72%以上)，隨著MOCVD設(shè)備利用率提升，國(guó)際龍頭大廠已擬增加資本開支，彰顯未來(lái)景氣信心。MOCVD設(shè)備產(chǎn)能利用率提升，帶動(dòng)上游Mo源及藍(lán)寶石需求向上，供求有望持續(xù)改善;下游封裝應(yīng)用方面，隨著傳統(tǒng)照明廠商加速向LED轉(zhuǎn)型，行業(yè)集中度的逐漸提升，供求關(guān)系也將逐漸改善。

公司的有11起，其中涉及到封裝應(yīng)用的有8起，主要是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)拓展和產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域拓展，其中涉及到產(chǎn)業(yè)鏈延伸，主要是封裝應(yīng)用領(lǐng)域向下游應(yīng)用或者是渠道的進(jìn)一步延伸。我們分析認(rèn)為，隨著規(guī)模性優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)，預(yù)計(jì)2014年行業(yè)收購(gòu)整并將持續(xù)，尤其是在封裝應(yīng)用環(huán)節(jié)，將有更多上市公司憑借上市平臺(tái)展開一系列收購(gòu)整并，以期優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和應(yīng)用領(lǐng)域。

LED板塊整體估值相對(duì)較低。綜合比較LED板塊與TMT的其他細(xì)分板塊估值，LED板塊整體估值仍處于較低位置，更加優(yōu)于電子行業(yè)其他細(xì)分板塊估值，相對(duì)較為安全。根據(jù)iFind統(tǒng)計(jì)預(yù)測(cè)，2014年LED板塊個(gè)股估值多在20-25之間，估值相對(duì)較低。

投資策略

綜合分析其一：2014年LED行業(yè)整合并購(gòu)將有望持續(xù);其二：上游外延芯片及Mo源格局相對(duì)穩(wěn)定，進(jìn)入強(qiáng)者更強(qiáng)時(shí)代;其三：下游封裝應(yīng)用仍有較大變化，彈性較大，規(guī)模性企業(yè)安全性較高。建議關(guān)注，其一：2014年照明有望快速增長(zhǎng)的高彈性封裝應(yīng)用個(gè)股，因其規(guī)模較小，隨著LED照明快速滲透有望迎來(lái)拐點(diǎn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性較大，建議關(guān)注：鴻利光電(300219)、洲明科技(300232級(jí))、南大光電(300346);其二：相對(duì)穩(wěn)定龍頭個(gè)股，主要是由于規(guī)模較大，產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)較為穩(wěn)定，建議關(guān)注：三安光電(600703)、陽(yáng)光照明(600261)、聚飛光電(300303)、兆馳股份(002429)。

觀點(diǎn)：行業(yè)并購(gòu)整合加速，2014年有望再提速

自2011年下半年開始，中國(guó)LED行業(yè)倒閉破產(chǎn)事件，據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)約80余件，規(guī)模以上破產(chǎn)倒閉(營(yíng)收或凈資產(chǎn)在億元以上)，27件(據(jù)東方證券研究所統(tǒng)計(jì)，含部分臺(tái)灣企業(yè))。其中近60%為下游封裝應(yīng)用企業(yè)，多為顯示屏及照明相關(guān)，近四成為上游外延芯片(多被收購(gòu))。

上游外延芯片/Mo進(jìn)入強(qiáng)者更強(qiáng)時(shí)代

1、技術(shù)仍是主要門檻，不是僅靠某個(gè)人或則資金推動(dòng)的。LED行業(yè)的熱絡(luò)，促使更多企業(yè)加速向LED外延芯片投資，然而LED外延芯片仍是團(tuán)隊(duì)和技術(shù)經(jīng)驗(yàn)的積累共同推動(dòng)的，僅靠簡(jiǎn)單的資金和個(gè)人挖角無(wú)法解決良率及技術(shù)不斷進(jìn)步的需求，因此投機(jī)進(jìn)入者最終將是會(huì)被淘汰出局。

2、獲利能力下降，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益明顯，小企業(yè)無(wú)法獲利。LED外延芯片價(jià)格隨著終端不斷降價(jià)，尤其是自2011開始出現(xiàn)大幅度降價(jià)，目前價(jià)格為2010年高峰期的50%不到，行業(yè)獲利能力快速下降，致使規(guī)模經(jīng)營(yíng)效應(yīng)，企業(yè)技術(shù)不好，銷售不好，加上價(jià)格下降，獲利能力下降，沒(méi)有新資金投資擴(kuò)產(chǎn)，導(dǎo)致規(guī)模落后和技術(shù)落后，形成惡性循環(huán)，逐漸淘汰。

3、設(shè)備政策補(bǔ)貼退出，加速外延芯片企業(yè)退出。2009年開始各地區(qū)MOCVD設(shè)備補(bǔ)貼高達(dá)800-1200萬(wàn)元/臺(tái)補(bǔ)貼金額，利益誘惑更多企業(yè)進(jìn)入投機(jī)，隨著LED行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，政府資金緊張，政府補(bǔ)貼要求更加苛刻，并逐漸退出，猶如釜底抽薪，加速中小型外延芯片廠商退出。

下游封裝應(yīng)用仍有變數(shù)，規(guī)模型企業(yè)安全性高

規(guī)模+技術(shù)+商業(yè)模式是關(guān)鍵。從終端照明應(yīng)用來(lái)看，目前面臨著技術(shù)、規(guī)模、商業(yè)模式的選擇。雖然未來(lái)LED 照明也必將走向傳統(tǒng)照明模式，即是技術(shù)+規(guī)模+渠道品牌模式，但是在目前，多數(shù)LED 封裝應(yīng)用企業(yè)正面臨存活的問(wèn)題，首先生存下來(lái)為主要目的，因此各廠商為做大規(guī)模選擇各有所傾向。在LED 封裝應(yīng)用環(huán)節(jié)，有公司以技術(shù)立身，強(qiáng)調(diào)注重技術(shù)，在研發(fā)等各方面投入較大，目前在LED封裝方面瑞豐光電、鴻利光電為代表，強(qiáng)調(diào)品質(zhì)，專利、創(chuàng)新等，隨著LED 應(yīng)用種類的增加，LED照明將逐漸成為主流，LED 照明因其應(yīng)用范圍較廣，種類較為復(fù)雜，以技術(shù)偏重的廠商也在逐漸調(diào)整策略，鴻利光電積極向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸至照明，重視品牌與渠道建設(shè)，目前照明產(chǎn)品萊帝亞已具有一定知名度，且定位于中高端。瑞豐光電則是持續(xù)專注于封裝，積極拓展LED 背光應(yīng)用客戶，同時(shí)通過(guò)虛擬整合方式加速向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，公司年初曾與終端渠道照明廠商雷士合作，近期募投項(xiàng)目轉(zhuǎn)至上海加大與上游外延芯片廠商合作。

未來(lái)未來(lái)LED 照明產(chǎn)業(yè)必將是規(guī)模+規(guī)模+渠道品牌的模式。目前由于標(biāo)準(zhǔn)缺失，認(rèn)證缺失，導(dǎo)致消費(fèi)市場(chǎng)分散，好的產(chǎn)品也不一定能賣好價(jià)格，因此目前各廠商在絞盡腦汁區(qū)別市場(chǎng)，有低價(jià)策略快速搶占市場(chǎng)，也有靠廣告宣傳快速占領(lǐng)市場(chǎng)的某些領(lǐng)域，也有比較穩(wěn)健的做好管理、生產(chǎn)、成本控制，并逐步產(chǎn)業(yè)鏈與渠道的，還有以技術(shù)為基礎(chǔ)，逐漸向渠道品牌擴(kuò)展企業(yè)。我們認(rèn)為雖然目前LED 標(biāo)準(zhǔn)不完善，市場(chǎng)產(chǎn)品層次不齊，終端客戶認(rèn)知能力有限等因素，各類產(chǎn)品充斥市場(chǎng)，但是隨著競(jìng)爭(zhēng)加速，市場(chǎng)有望逐漸變得有序，預(yù)計(jì)未來(lái)LED 照明產(chǎn)品還是已品質(zhì)為基礎(chǔ)，逐漸向渠道品牌過(guò)渡，即是規(guī)模+規(guī)模+渠道品牌的模式。

投資高彈性相關(guān)個(gè)股

1、鴻利光電(300219)：

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)：白光封裝(照明用)+商業(yè)照明+車用照明+工程照明

白光封裝：目前為國(guó)內(nèi)上市公司中最大的白光照明封裝產(chǎn)能，客戶主要為出口代工相關(guān)企業(yè);

商業(yè)照明：首先布局LED照明滲透較快的商業(yè)照明，此應(yīng)用市場(chǎng)正處于快速增長(zhǎng)爆發(fā)期

車用照明：高進(jìn)入門檻，高毛利行業(yè)，公司耕耘多年，獲得相關(guān)資格認(rèn)證，目前正處于快速爆發(fā)期

工程照明：2013年公司工程逐漸取得良好開端，2012年公司獲得國(guó)家節(jié)能服務(wù)公司資格，2013年在LED路燈等方面取得較大突破(近期陸續(xù)獲得廣州等地多個(gè)標(biāo)案)

廠房搬遷負(fù)面效應(yīng)已逐漸消化，進(jìn)入穩(wěn)定階段

2012年公司主要業(yè)務(wù)從廣州城區(qū)和深圳地區(qū)等逐漸搬遷至目前花都空港工業(yè)園新廠區(qū)：其中因搬遷影響產(chǎn)品穩(wěn)定性、2013年隨著生產(chǎn)正常運(yùn)行，產(chǎn)品線已逐漸穩(wěn)定

2013年隨著新廠區(qū)優(yōu)化落實(shí)(基建2012年搬遷前全部完成，后續(xù)修補(bǔ)也在2013年完成)，公司生產(chǎn)方面—水、電、環(huán)境等均已進(jìn)入穩(wěn)定正常

產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)，迎接2014年照明爆發(fā)

公司2012年年底產(chǎn)能約500KK/月，目前公司產(chǎn)能已達(dá)800kk/月以上，2014年計(jì)劃擴(kuò)產(chǎn)至1500KK/月左右

目前公司封裝產(chǎn)品：SMD-白光，COB封裝、EMC封裝、倒封等;公司在COB和EMC方面已進(jìn)入量產(chǎn)階段，2014年隨著市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2014年將加速放量

2013年公司積極拓展飛照明終端品牌客戶，2014年有望進(jìn)入放量階段

未來(lái)有望通過(guò)外延拓展(收購(gòu)整并)加速向上

2013年Q4公司完成對(duì)控股子公司的佛達(dá)信號(hào)剩余38%股權(quán)的收購(gòu)，收購(gòu)后成為100%控股子公司。(佛達(dá)信號(hào)：車用照明封裝及應(yīng)用廠商)

未來(lái)公司將在車用照明、工程照明渠道、照明渠道方面持續(xù)進(jìn)行外延式擴(kuò)展，2014年將有望完成相關(guān)項(xiàng)目

2、華燦光電(300323)：技術(shù)提升，躋身國(guó)內(nèi)外延芯片前列

技術(shù)提升，產(chǎn)品拓展至照明和背光。

技術(shù)提升，打開增長(zhǎng)通道。公司技術(shù)提升，已逐漸由顯示屏藍(lán)綠光應(yīng)用芯片拓展至照明及背光白光應(yīng)用芯片

客戶突破打開市場(chǎng)出路。目前公司產(chǎn)品已經(jīng)躋身于品牌電視廠商背光供應(yīng)鏈，其一未來(lái)將加速放量，其二樹立公司LED背光芯片領(lǐng)域形象，利于更多市場(chǎng)拓展。

此外公司積極拓展車用等新領(lǐng)域應(yīng)用，未來(lái)有望打開新市場(chǎng)。

產(chǎn)能逐漸釋放，恰逢市場(chǎng)需求快速增長(zhǎng)

2013年進(jìn)入產(chǎn)能落實(shí)期。2012年公司上市，募投計(jì)劃在2013-2014年，2013年逐漸進(jìn)入落實(shí)期，恰逢市場(chǎng)需求好轉(zhuǎn)，將快速打開市場(chǎng)。

年中設(shè)備50余臺(tái)，H2產(chǎn)能陸續(xù)釋放，年底可至70余臺(tái)，預(yù)計(jì)2014年產(chǎn)能陸續(xù)釋放。

3、南大光電(300346)：拐點(diǎn)顯現(xiàn)，Mo源需求回升確定，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，獲利能力回升

Mo源需求回升確定

2014年LED照明應(yīng)用上漲確定 LED照明需求上揚(yáng)帶動(dòng)MOCVD設(shè)備利用率提升，帶動(dòng)Mo有效需求快速提升。此外公司客戶均為國(guó)際及國(guó)內(nèi)一線廠商，隨著LED行業(yè)回暖，一線廠商的產(chǎn)能快速恢復(fù)增長(zhǎng)確保Mo源銷路。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，營(yíng)收及獲利能力均有改善

TMG(約占Mo源60%以上)價(jià)格穩(wěn)定，需求回升。TMG價(jià)格跌無(wú)可跌，需求回升確定。新產(chǎn)品TMIn(三甲基銦)、CMGa(二乙基鎵)、TMAl等，快速放量，產(chǎn)品價(jià)格較高，毛利率較高。整體市場(chǎng)規(guī)模等同于TMG。隨著新產(chǎn)品的快速增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化，獲利能力將改善向上

競(jìng)爭(zhēng)格局良好。全球主要有阿克蘇諾貝爾(荷蘭)、陶氏化學(xué)(美國(guó))、賽孚思(英國(guó))等廠商。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的Mo源產(chǎn)品并非主業(yè)，阿克蘇諾貝爾(荷蘭)、陶氏化學(xué)(美國(guó))等Mo源營(yíng)收占比1%以下，價(jià)格大幅下跌，導(dǎo)致獲利能力下降，擴(kuò)產(chǎn)及客戶拓展意愿明顯下降。國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手退出概率較大。目前由于Mo制備方法合金法和鹵化法，海外主要以鹵化法為主，但是此法尾氣危害較大，新的環(huán)保等相關(guān)法規(guī)有望迫使2014年停產(chǎn)檢修，甚至退出。

政策催化：公司極大規(guī)模集成電路制造裝備及成套工藝專項(xiàng)相關(guān)項(xiàng)目承接者，將受惠于集成電路相關(guān)政策刺激和財(cái)政補(bǔ)貼。

4、洲明科技(300232)：電子商務(wù)渠道拓展，利于公司照明轉(zhuǎn)型

5、三安光電(600703)：外延芯片行業(yè)龍頭，增長(zhǎng)相對(duì)確定

外延芯片已進(jìn)入良性循環(huán)，技術(shù)提升、產(chǎn)能釋放、國(guó)產(chǎn)替代有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng);2014年外延/芯片需求持續(xù)，全球供求關(guān)系有望進(jìn)一步改善;公司在技術(shù)方面逐漸與臺(tái)灣企業(yè)相差無(wú)幾，新品及新技術(shù)開發(fā)持續(xù)投入產(chǎn)出，公司整體已經(jīng)進(jìn)入良性循環(huán)：2013年Q3新增MOCVD設(shè)備2013年Q4產(chǎn)能逐漸釋放，2014年蕪湖募投產(chǎn)能有望陸續(xù)開出，產(chǎn)能規(guī)模有望接近臺(tái)灣晶電，隨著LED行業(yè)市場(chǎng)回暖，需求持續(xù)快速增長(zhǎng)，2014年外延芯片業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較確定。

下游拓展通過(guò)收購(gòu)整并、戰(zhàn)略合作、能源合同管理等模式逐漸打開通路，確保芯片出海口。2013年公司通過(guò)美國(guó)流明收購(gòu)(100%)，臺(tái)灣璨圓光電(19.9%)參股，加速向全球市場(chǎng)拓展，此外通過(guò)與兆馳股份、陽(yáng)光照明、珈偉股份、天電等戰(zhàn)略合作，確保外延芯片銷路，2014年公司芯片產(chǎn)品有望走出中國(guó)，打開國(guó)際市場(chǎng)，拓展更大空間。

功率器件及寬禁帶半導(dǎo)體研發(fā)、藍(lán)寶石投入增加想象空間。公司積極在利用MOCVD設(shè)別工藝平臺(tái)，拓展功率器件及其他寬禁帶半導(dǎo)體研發(fā)，有望在其他領(lǐng)域拓展，打開公司新的增長(zhǎng)空間。此外2014年藍(lán)寶石業(yè)務(wù)逐漸投入，其一逐漸滿足公司LED外延需求，其二利于拓展藍(lán)寶石其他應(yīng)用領(lǐng)域，有望打開新的增長(zhǎng)空間。

6、陽(yáng)光照明(600261.未評(píng)級(jí))：規(guī)模+技術(shù)+代工+客戶優(yōu)勢(shì)，確保LED業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)

技術(shù)及規(guī)模優(yōu)勢(shì)：公司專注于照明產(chǎn)品生產(chǎn)制造，具有良好成本控制能力，目前從規(guī)模看，是國(guó)內(nèi)最大照明產(chǎn)品生產(chǎn)制造企業(yè)。公司的成本控制能力及規(guī)模優(yōu)勢(shì)是公司獲得更多LED照明基礎(chǔ)保障。

代工與客戶優(yōu)勢(shì)：公司自照明產(chǎn)品生產(chǎn)，主要是代工為主，公司通過(guò)代工與飛利浦、歐司朗等國(guó)際照明大廠保持較好的關(guān)系，隨著LED照明應(yīng)用推廣，公司憑借代工及先前客戶關(guān)系，更容易獲得LED照明訂單，此外更易拓展LED照明客戶。

7、聚飛光電(300303)：LED背光中大尺寸拓展仍有較大空間

公司中小尺寸背光產(chǎn)品優(yōu)化，增長(zhǎng)穩(wěn)定。公司在中小尺寸背光方面主要為超亮系列，此外從中小尺寸終端應(yīng)用手機(jī)、Pa看，2014年仍有較高增長(zhǎng)速度。

中大尺寸背光方面仍有較大拓展空間。公司目前電視背光客戶僅有1家放量，預(yù)計(jì)2014年仍有較大拓展空間。

國(guó)產(chǎn)化替代LED背光行業(yè)仍有較大空間。由于背光照明方面，國(guó)產(chǎn)化比例仍然較低，因此從行業(yè)面仍有較大拓展空間。