第一階段：一九八六年五月至一九八七年十月，即總結(jié)為指數(shù)期貨的產(chǎn)生、迅猛發(fā)展和交易危機(jī)。一九八二年至一九八七年，世界股票價(jià)格指數(shù)正處于蓬勃發(fā)展時(shí)機(jī)，在世界股指期貨大發(fā)展的良好背景下，一九八六年五月份，香港期貨交易所成功推出恒生指數(shù)期貨交易。在恒生指數(shù)期貨合約掛牌上市后的短短一年多時(shí)間里，期貨交易火爆，發(fā)展勢(shì)頭迅猛，當(dāng)年五月份日均成交量為1,800份，到了一九八七年十月，成交量突破25,000份，一九八七年十月十六日成交量破紀(jì)錄放大到40,000份。一九八七年十月十九日，美國(guó)華爾街股市單日暴跌近23%，并由此引發(fā)全球股市重挫的金融風(fēng)暴，即著名的”黑色星期五”。一九八七年十月中下旬，香港股市同樣無(wú)法避免歷經(jīng)四天的嚴(yán)重股災(zāi)，股指期貨出現(xiàn)首次交易危機(jī)。由于香港期貨交易所應(yīng)付對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)能力不足，加之當(dāng)時(shí)期貨保證公司保證服務(wù)欠缺，恒生指數(shù)暴跌420多點(diǎn)，香港期貨交易所不得不增加保證金和擴(kuò)大停板價(jià)幅，期貨指數(shù)迅速跌至停板。很多會(huì)員由于大面積虧損需要及時(shí)補(bǔ)充履約保證金卻無(wú)力支付，導(dǎo)致保證金不足以支付結(jié)算額，欠款額高達(dá)數(shù)億港幣。十月二十日，紐約道.瓊期指數(shù)暴跌，鑒于不少恒生指數(shù)期貨合約拖欠債務(wù)，香港股票交易所及期貨交易所宣布休市四天。

第二階段：香港期貨交易所被迫改革。1987年10月，美國(guó)股市暴跌引發(fā)了全球股災(zāi)，香港股市歷經(jīng)四天慘跌，股指期貨交易出現(xiàn)嚴(yán)重危機(jī)。為了應(yīng)對(duì)當(dāng)時(shí)龐大的保證金不足引發(fā)的嚴(yán)重債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，特別是為防止日后期貨交易可能出現(xiàn)的潛在交割危機(jī)，香港期貨交易所著手對(duì)結(jié)算和保證制度進(jìn)行大刀闊斧改革。

香港期貨交易所推出股指期貨合約時(shí)最早結(jié)算任務(wù)完全是由結(jié)算所承擔(dān)，結(jié)算所管轄會(huì)員的買賣，并監(jiān)控會(huì)員可能發(fā)生的交易風(fēng)險(xiǎn)；而會(huì)員則管轄其客戶的買賣，負(fù)責(zé)監(jiān)控客戶交易風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)員執(zhí)行結(jié)算所的可靠程序，但并不負(fù)有履行其保證的功能或義務(wù)，即不能保證客戶能支付任何未平倉(cāng)合約保證金。一九八七年十月出現(xiàn)交割危機(jī)之后，結(jié)算制度的改革要求提上日程。一九八七年十月二十六日，香港期貨交易所作出一個(gè)拯救期貨市場(chǎng)的決定，即由香港政府出資50%，主要銀行和經(jīng)紀(jì)出資50%，籌措一筆二十億元港幣的備用貸款給予香港期貨保證公司（之后增至港幣四十億元），增強(qiáng)其抗風(fēng)險(xiǎn)能力，保證香港期貨交易所所有期貨合約的履行。之后，保證公司動(dòng)用了約二十億元港幣的備用儲(chǔ)備來(lái)處理未能履行合約經(jīng)紀(jì)會(huì)員的十八億元未平倉(cāng)合約。但之后政府規(guī)定該筆貸款將通過(guò)追討未履行責(zé)任會(huì)員欠款及期貨合約和所有股票交易的特別征費(fèi)來(lái)償還。通過(guò)征收特別征費(fèi)償還交割債務(wù)，無(wú)形中將該筆拯救貸款轉(zhuǎn)嫁到了投資者身上。

隨后期貨交易所繼續(xù)進(jìn)行了一系列改革，加強(qiáng)其抗風(fēng)險(xiǎn)能力，并且使其監(jiān)控市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的功能得到加強(qiáng)。改革內(nèi)容主要有以下三點(diǎn)，其一，將會(huì)員分為四種等級(jí)，只替自己買賣的經(jīng)紀(jì)劃為第一類經(jīng)紀(jì)會(huì)員，代表自己及交易所會(huì)員客戶進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)劃為第二類經(jīng)紀(jì)會(huì)員，代表非會(huì)員客戶進(jìn)行交易的經(jīng)紀(jì)劃為第三類經(jīng)紀(jì)會(huì)員，有包銷權(quán)的經(jīng)紀(jì)則劃為第四類經(jīng)紀(jì)會(huì)員。交易所依據(jù)承受風(fēng)險(xiǎn)的大小相應(yīng)提高交易經(jīng)紀(jì)會(huì)員的股本要求，通過(guò)此次改革，每一類經(jīng)紀(jì)會(huì)員被要求對(duì)其顧客的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行不定期監(jiān)察，且會(huì)員還負(fù)有承受客戶可能拖欠保證金的風(fēng)險(xiǎn)。其二，通過(guò)改革成立二億港幣的儲(chǔ)備基金，代替以前的保證公司，期交所結(jié)算公司可以利用該筆基金直接支付經(jīng)紀(jì)會(huì)員拖欠的保證金，及時(shí)化解市場(chǎng)交易、交割風(fēng)險(xiǎn)。其三，改革的另一結(jié)果是對(duì)結(jié)算所進(jìn)行重組。為了更嚴(yán)格地保證經(jīng)紀(jì)會(huì)員存放發(fā)展按金的安全性和流動(dòng)性，通過(guò)此次重組，將結(jié)算公司并為期貨交易所的附屬公司，完成日常交易和交割的結(jié)算任務(wù)，更便于期貨交易所及時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)危機(jī)。

第三階段：交易所改革后至今，金融期貨市場(chǎng)的規(guī)范和發(fā)展。經(jīng)過(guò)系列改革，香港期貨交易所的交易活動(dòng)逐漸穩(wěn)定，投資者重新恢復(fù)對(duì)股指期貨交易的信心。市場(chǎng)體制和各項(xiàng)制度在這個(gè)過(guò)程中得到完善，市場(chǎng)秩序更加規(guī)范，交易量不斷上升，并且為我國(guó)內(nèi)地的股指期貨建立和日后建設(shè)提供了借鑒和可行性經(jīng)驗(yàn)。

附：香港恒生指數(shù)期貨合約