在四大航運集團合并傳聞愈演愈烈直至集體發布澄清公告之際，與招商局集團頗有淵源的上港集團（600018）決定率先整合航運資源。

上港集團今日披露，公司正在研究收購上海錦江航運（集團）有限公司（下稱“錦江航運”）部分股權，擬于近期對錦江航運展開盡職調查工作。據證券時報記者獨家獲悉，錦江航運的股東之一上海海運集團系中國海運集團全資子公司，另一股東中外運上海集團系中國外運長航集團有限公司（下稱“中外長”）全資子公司，而上港集團第二大股東亞吉投資則系招商集團旗下招商局國際全資子公司。由此，招商局集團與中外長將通過上港集團收購錦江航運完成曲線合作，令目前正在發酵的四大航運集團合并傳聞再度升溫。

4月18日，招商局集團、中國海運集團及中國遠洋集團旗下的招商輪船、中海發展、中國遠洋等6家上市公司集體發布澄清公告，稱四大航運集團合并傳聞未得到任何政府部門的核實，彼此之間也未就合并問題進行過任何商談。彼時，中外長旗下的長油3已退市至全國股轉系統交易，而*ST鳳凰則處于破產重整之中，另一家公司外運發展并不屬于航運平臺，故中外長并未發布澄清公告。

記者注意到，上述澄清公告在措辭方面與中國南車、中國北車正式合并前的有關合并傳聞的澄清公告較為相似，并未直接否認未來合并的可能性，由此市場對四大航運集團的合并仍存預期。就在市場仍在持續猜測四大航運集團是否存在合并可能性的時候，隸屬于上海國資系統的上港集團率先出手，決定收購錦江航運。

四大航運集團旗下的6家航運上市公司近年來深受航運業低迷的沖擊，業績持續下滑，甚至還曾出現巨額虧損，而錦江航運2013年營業收入及凈利潤分別為15.59億元和7564.17萬元，分別是中海海盛同期業績的149.47%、383.29%。

根據公告，此次上港集團并不計劃全資收購錦江航運，僅收購部分股權，也并未透露是否會控股錦江航運。若上港集團采取控股方式收購錦江航運，則公司將涉足航運業務，在航運業出現復蘇跡象的背景下，上港集團此舉無異于“抄底”。

廣發證券認為，集運央企產業重組有機會從三方面提升績效：

1）寡頭收益：假設中海集運與中遠合并，運力規模將達到馬士基的一半，運力將達到全球第3、4的水平。雙方的船只、航線資源共享后，規模效應會有明顯提升，有助于提升公司的攬貨能力與議價能力。

2）協同效應：中遠擅長外貿業務，而中海擅長內貿業務。兩者的結合有望形成明確高效的干線與支線分工體系，在降低公司運營成本的同時提升公司的服務質量。多元的業務也將增強公司的企業抗風險能力

3）降低內耗，提升國際競爭力：集運業現在處于供過于求的狀態，重組有利于老舊運力退出，降低單位運輸成本，提升企業船隊綜合實力。

另外，集運行業供給增速長期低位，而全球經濟復蘇，我國也從出口型國家轉型消費型國家，集運行業有需求超預期的可能性。央企改革有望有望快速進入收獲期。看好廣發證券集運央企中海集運、中國遠洋。

銀河證券也認為，在國企改革的大背景下，航運主業持續低迷，為行業提供了自上而下的宏觀背景，以及自下而上的改革動力。

事實上，不論是在整合層面，還是轉型、新業務開拓層面，航運業的國企改革早已開始。中外運集團與長航集團的整合自2008年就已經開始。2014年，中外運長航與招商輪船合資建立ChinaVLCC并合并經營各自VLCC船隊，亦可視為較為成功的改革嘗試。

銀河證券稱，航運業的改革前景值得期待：2014年開始，中外運、中遠集團及中海集團均嘗試開拓業務與電商化相結合；同時，招商局、中遠集團及中海集團旗下航運公司亦在積極推進與貨主間的長期合作。“改革”關鍵詞在2015年有望不斷為行業帶來事件性的催化。維持對集運子行業中長期的推薦，維持“推薦”中海集運、中國遠洋；維持對油運子行業3-6個月的推薦，維持“推薦”招商輪船，“謹慎推薦”中海發展。

中海集運（601866）：行業盈利繼續好轉將逐步兌現

來源：長江證券 撰寫時間：2015-03-27

事件描述

中海集運發布2014年年報，實現收入同比上升5.51%至362.33億，毛利率同比上升9.22個百分點至3.74%，歸屬于母公司股東的凈利潤10.61億，對應EPS為0.09元，上年EPS-0.23元。

事件評論

全年主業略有盈利。全年來看，剔除出售股權帶來的10億投資收益和拆船補貼7770萬，公司扣非后凈利潤0.53億，即2014年主業略有盈利。同比來看，公司在船隊規模擴張的帶動下收入同比增加了5.51%，而全年CST380船用燃油均價同比下降7.7%至565美元/噸，幫助公司全年實現的毛利同比增加了32億，是扭虧的核心因素。其他方面，投資收益增加了7億和營業外收支凈額增加1.16億，也貢獻了部分業績增量。

首次出現Q4利潤超旺季。單4季度來看，公司上市以來第二次出現了4季度淡季盈利的局面（上一次是2010年），同時首次出現了4季度盈利超過3季度的罕見局面。核心原因在于，4季度SCFI指數環比持平（過去3年集運運價指數4季度平均環比會下跌10%），而同時船用燃油價格又大幅回落，最終4季度實現毛利率9.01%，環比上升3.38個百分點，同比大幅提升19.45個百分點。縱觀2014年的4個季度，主業盈利逐季改善，1-4季度扣非后凈利分別為-1.6億、-3.2億、2億和3.4億。

歐線量價齊升貢獻主要收入增量。2014年公司總運力同比增長19%，全年完成箱運量同比下降1.2%，集裝箱運輸業務收入同比上升4.7%。反映即期市場運價的SCFI指數2014年同比基本持平，這與公司外貿航線平均運費同比小幅上升1.1%基本一致，公司由于還經營了具有壁壘性質的內貿航線（平均運費同比上升3.3%），因此總運費水平表現優于市場整體水平。核心的3大航線來看：太平洋航線量價雙降，歐地航線量價齊升，內貿航線運價溫和上升，貨量下跌一成。

行業盈利繼續好轉將逐步兌現。考慮到：1）美國經濟復蘇強勁且歐洲推出QE，2）去年以來堅挺的美線運價為2015年年度運價談判提供了堅實基礎，3）油價較低導致馬士基必須更多依靠航運業務提供利潤，我們判斷2015年行業發生惡性價格戰的可能性不高。綜合以上因素疊加油價下跌的利好，集運業盈利繼續好轉正在逐步兌現，我們預計中海集運2015和2016年EPS分別為0.18元和0.13元，維持“推薦”評級

中國遠洋（601919）：業績大幅減虧2015年有望受益集運板塊景氣回升

來源：銀河證券 撰寫時間：2015-03-29

1。事件

公司2014年收入升3.94%至643.7億元，歸母凈利潤3.62億元，EPS0.04元。扣非后的歸母凈利潤-13.8億元，減虧58.0億元。

2。我們的分析與判斷

集運業務顯著回暖

公司集運業務顯著回暖，收入升12.2%至477.4億元，箱量增8.5%，單箱運價升1.7%。業務毛利率6.72%，其中H214毛利率高達8.71%。盈利顯著受益成本控制及油價下降。

集運業務貢獻毛利32.1億元，較去年升36.5億元。中遠集運在收入規模及盈利能力層面，顯著超越國內集運同行，亦好于我們的預期。我們預計公司2015年集運業務毛利率將繼續小幅回升，受益成本控制及燃油價格下降。

干散業務繼續去杠桿，實現減虧

公司干散貨業務在2014年延續了去杠桿的進程。通過拆解舊船及退租，公司年末干散自有/租入運力降8.8%/30.3%。干散收入降10.8%至125.6億元。國際航線TCE運價升8%，沿海降6%。干散貨業務毛利率回升5.9個百分點至-5.7%，為業務減虧作出重要貢獻。我們預計公司2015年將繼續降低干散業務的市場風險敞口。

集裝箱碼頭、租賃業務維持穩定

公司集裝箱碼頭業務收入升12.2%至32.3億元，其中珠三角及海外碼頭投資貢獻了顯著的收入增長；業務毛利率略升2.6個百分點至35.4%。集裝箱租賃收入升1.6%至21.7億元，毛利率降至40%。

3。投資建議

我們調整公司2015-16年的EPS預測至0.10/0.13元。我們維持公司的“推薦”評級，因1）我們看好集運子行業在2015年-2016年的盈利回升；2）公司正在逐步減小干散貨業務的市場敞口，未來與淡水河谷的合作項目落實將為干散貨板塊貢獻穩定的盈利；

3）我們對公司在國企改革框架下的業務革新和集運業務的電商化開拓前景樂觀；4）公司作為全球化的物流運營商，有望受益“一帶一路”框架下的海外投資增長。

4。風險提示

宏觀經濟周期進一步下行帶來運價持續低迷。

中海發展（600026）：主業穩健增長非經常項目增厚業績

來源：申萬宏源 撰寫時間：2015-03-30

事件/公告：

發布14年年報，公司實現收入123.34億，同比增長8.27%；歸母凈利潤3.11億，同比增長113.53%；扣非凈利潤為5514萬，同比增長102.94%；EPS為0.0913元。

運力調整加新項目落實，油運、干散貨、LNG三花齊開。報告期公司完成貨物運輸周轉量4300.8億噸海里，同比增長10.9%。分業務來看，油品運輸業務完成周轉量1905.0億噸海里，同比增長2.4%，實現營業收入55.03億元，同比增長2.1%，公司在內貿市場下滑的不利條件下，及時調整內外貿運力配置，在外貿端加大了西非和第三國運輸的投入，兩天航線收入占比分別從去年的7.5%、7.5%增長到30%、22%，截止14年底，共擁有郵輪船隊67艘，合計746.2萬載重噸，訂單7艘總計142.7萬載重噸；干散貨業務完成運輸周轉量2，395.8億噸海里，同比增長18.7%，實現營業收入67.76億元，同比增長13.7%，雖然BDI指數低位徘徊，但公司通過長期COA運輸合同，確保了14艘VLOC順利運營，主要品種外貿鐵礦石實現周轉量1475.4億海里，同比增長30.4%，截止14年底公司擁有散貨船隊127艘總計1020萬載重噸，在手訂單8艘51.6萬載重噸；LNG業務仍處于拓展階段，14年聯合日本三井參與俄羅斯馬爾氣田運輸項目，并獲得3艘LNG船舶合同。

燃油成本下滑，毛利率小幅提升。14年公司主營成本為109.53億，同比減少2.6%。拆分來看，主要系燃油成本減少所致。14年公司燃油成本總計45.56億，同比下降5.5%，占運輸成本41.6%，一方面，四季度油價下跌帶來成本節約，另一方面，公司在燃油節約上獲得了成效，平均燃油單耗較13年下降10.8%。此外，港口費、船員費亦同比下降9.7%、9.5%。受成本節約影響，報告期公司毛利率為11.08%，較上期增加9.87個百分點。

拆船補貼等非經常性項目增厚公司業績。報告期期間費用率為13.54%，較上期減少0.2個百分點，雖然費用控制有所好轉，但顯著低于毛利率，公司凈利潤仍主要來自于非經常性項目，主要包括四個方面：①本期新增拆船補貼4.7億；②受益于合資公司效益增加，投資收益增加1.8億；③營業外支出減少4.2億，主要系13年對租入船舶計提負債3.49億；④資產減值損失減少4.17元，主要系13年對報廢船舶計提減值損失4.18億。綜合來看，14年非經常性損益合計2.56億，較上期增加6.78億。受此影響，報告期公司凈利潤扭虧為盈，凈利率為3.27%，遠高于上年同期水平。

維持盈利預測，維持增持。我們認為，油價下跌帶來的成本節約將在15年全部反映，極大增厚公司業績。我們維持15-17年盈利預測為4.92億、5.47億、6.38億，折算EPS為0.12元、0.14元、0.16元，對應股價分別PE為75倍、63倍、57倍，維持增持評級。

招商輪船（601872）：船東保持強勢VLCC運價上漲

來源：銀河證券 撰寫時間：2015-04-12

核心觀點：

1。事件VLCCTD3（中東–東亞）航線運價近期快速上漲，據CharlesR.Weber，本周航線運價漲至WS62.5，理論TCE超過60000美元/天。

2。我們的分析與判斷行業產能利用率高企油運是春節之后唯一運價表現較樂觀的航運子行業。目前運價淡季表現顯著好于預期。我們曾在3月15日的公司報告中提示市場：VLCC產能利用率維持高位。這一判斷得到了3-4月市場運價的佐證：2015年3月TD3航線平均TCE超過4.8萬美元/天，去年同期運價為1.4萬美元/天。

船東心理保持強勢運價近期的超預期表現來自于供給層面而非需求。船東的心理持續保持強勢，因1）行業目前的產能利用率較高；2）VLCC2015年預計供給增量有限，我們測算2015年VLCC供給增速約2.7%；

3）潛在的浮式儲油和岸上儲油需求尚未完全釋放。

近期的市場上漲并非來自趨勢性的需求上漲，也許只是船東與貨主心理“角力”過程中的一次船東的小“勝出”，但這再次印證了行業目前的高產能利用率及船東的強勢心理。

預計一季報高增長，期待需求波動我們預計公司一季報將同比高增長，同時我們期待年內潛在的需求波動拉動運價上漲，為股價帶來催化。我們曾在年度策略中提及，原油運輸行業的供需格局從2013年三季度就已經開始了潛在的變化，表現為供給增速保持低位，同時船東的供給控制逐步加強。

目前市場需求仍處于淡季，我們提示市場關注短期的運價波動背后隱含的行業供需格局變化信息。

3。投資建議我們維持公司的“推薦”評級，維持公司2015-16年的EPS預測0.28/0.16元。